闲来一坐:东阿阿胶2017年报印象:暗服阿胶不肯道,只是未到双击时

2018-03-17 01:26:22来源:闲来一坐s话投资作者:闲来

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暗服阿胶不肯道,只是未到双击时

——东阿阿胶2017年报印象

一、关键数据

1、

收入73.72亿,同比63.17亿,增长16.70%,或10.55亿;

利润20.44亿,同比18.52亿,增长10.36%,或1.92亿;

扣非净利19.61亿,同比17.39亿,增长12.73%。

现金流量净额17.57亿,同比6.25亿,增长181.37%。

点评:经营性现金流量净额大幅度改善,原来在季报中表现出来的现金流量缺乏问题,就已经不再是问题了。其实这个问题根本就不用担心,因为东阿的长期投资者明白,近几年东阿阿胶对经销商年初是加大授信力度的(但一般到年底现金流就改善)。所以,我以前说过,如果只是根据季报来分析阿胶有时就会被打脸的,此话在此也得到证实。

2、

ROE加权22.46%,同比24.10%,下降1.64%。

点评:这是衡量一家公司是否优秀的金标准,仅此小幅度下滑,可以忽略不计。

3、

第三季度收入增长18.03%,净利下降13.06%(主要原因是销售费用的增加),那么,其第四季度增长如何呢?要知道第四季度是阿胶产品的旺季呢。

第四季度:

收入28.9亿,增长23.96%;

利润7.98亿,增长27.33%;

扣非7.85亿,增长27.47%。

点评:第四季度的增长数据还算是相当不错的。第三季报因为利润下滑,层致市场“蛙声一片”,至此,种种质疑当休矣!

4、

再看一下母公司,因为其收入可视为阿胶及系列产品的:

收入60.67亿,同比49.58亿,增长22.37%,或11.09亿;

净利21.24亿,同比18.44亿,增长15.18%,或2.8亿。

点评:母公司收入及利润增长也是不错的,这说明主导产品阿胶及系列仍然是保持了一定幅度的增长。

5、

收入构成:

工业收入64.18亿,增长14.17%;

阿胶及系列62.89亿,增长17.10%。

这两个数据与母公司收入数据可互相印证,说明阿胶主导产品的增长还算可以的。

6、

毛利率:

工业毛利率73.93%,同比下降-0.38%;

阿胶及系列73.63%,同比下降0.48%。

综合毛利率65.05%,同比66.95%,下降1.9个百分点;

综合净利率27.73%,同比29.37%,下降1.64个百分点。

7、

销售费用18.05亿,销售费用率24.48%,同比去年下降1.13个百分点;

管理费用5.78亿,管理费用率7.84%,同比去年7.80%略提高0.04个百分点。

8、

应收款5.05亿,同比去年3.86亿,增加1.19亿。

存货:36.07亿,同比去年30.14亿,增加5.93亿。

公司解释存货增加主要是生产用原料等储备增加。

进一步分析其存货结构:

原料19.54亿,比年初16.89亿,增加2.65亿;

在产品8.22亿,比年初3.11亿,增加5.11亿;

库存6.85亿,比年初9.62亿,减少2.77亿。

点评:

从存货总量上看,第三季度之时存货41.48亿,而至年底之时36.07亿,存货呈下降之势。这说明什么呢?至少说明部分存货是卖出去了,相反,如果存货仍然累积增加,我分析可能就像有市场人士担忧的那样,阿胶产品真的滞销了,但从这个数据看并非如此。

原料增加了2.65亿,看来公司确实又多囤驴皮了。得驴皮者得天下,在总体供求紧张的情况下,多囤些驴皮也未必是坏事。

在产品增加5.11亿、库存减少2.77亿,这些数字是在减少的,这也算是一个良好的信号。

见有市场人士总是质疑阿胶的存货问题,那么这个问题是不是问题呢?

说真的,自己并不清楚,而且我们也不可能去公司的仓库里非要数个清楚,但是有一点是肯定的,公司多囤些驴皮未必就是坏事,有时不仅不是坏事,还是好事。

退一步讲,就算是这个存货数据有点大,但是依36.07亿的存货量,对应年17年工业销售64亿的销售(仅仅够卖半年的量),这个数据也当无大忧矣!

投资要善于站在董事长角度看问题,就是站不上去,也不能当稀里糊涂的小会计!

9、

预收款4.38亿,同比1.74亿,增加2.64亿,这也算是一个好的小信号。

10、

利润20.44亿,分红5.89亿,分红比率28.79%。

切!也不怪小股东们怪怨老秦是太怄了点!确实,依我这些年的观察,东阿公司在分红上确实是有些太小气了(宁可理财),这一点,秦总就该学一学女士董明珠了!

当然,从国企中脱胎出来的,而且管理层持有比例太低,在中国A股股东文化普遍缺失的情况下,如果深度患有道德癖,也就差不多无法投资啦!

在这里,我进一步瞎想一下,就是按照过来的报道,老秦说东阿公司这些年也从不缺钱,所以也从不向市场融资,是不是因为这个原因,就不愿意多拿些钱出来分给股东们呢?当然,我这只是依小人之心度君子之腹了!罪过!罪过!

二、总体印象

东阿17年的增长究竟如何呢?就我个人来讲,基本符合预期,或者说也基本在预料之中。

因为,我说过,在东阿走价值回归之路的过程中,若想公司取得爆发性增长是不可能的。它只有保持温和上涨,如此才能既涵养上游种植,同时繁荣整个品类,又可小幅度提价,并且保持自己的一定增长,并不至于失去其领导地位。

因为按照常识,本来东阿的提价策略就一直饱受市场质疑(阿胶块10年价格上涨40倍?。?,在这种情况下老秦仍然坚持自己的价值回归策略,其各种压力是可想而知的。在这种情况下,如果公司仍然保持着暴利、爆发式增长(如年复合增长30%以上),我想那在舆论上、情理上也是交待不过去的。

在阿胶未走完价值回归之路前,我想东阿只能是保持温和增长的路线。除非那个临界点到来。

当然,17年年报最大亮点是现金流改善。这是最大的亮点之一。

三、扩展思考

芒格说:“实际上,每个人都会把可以量化的东西看得过重,因为他们想‘发扬’自己在学校里面学的统计技巧,于是忽略了那些虽然无法量化但是更加重要的东西。我一生都致力于避免这种错误,我觉得我这么干挺不错的?!?

芒格的这话究竟是什么意思呢?

我个人的理解,就是说我们在分析一家公司之时,定量的分析是不可或缺的,然而最见功力的还是从这个定量之中跳出来,多思考一些定性的东西,还要多一些扩展性的思考。比如,我尝试着这样做一下:

1、阿胶这个品类是不是正在呈现繁荣的状态?

我说过,一个生活在小河沟内的企业再强大,也不如生活在一个海洋的世界里的普通企业生活得滋润。而把阿胶从被边缘化的窘境中解放出来,共同繁荣这个品类,一直是老秦的阳谋。

那么,老秦的这个阳谋实现了吗?我看是差不多实现了。因为,近几年不仅福胶一直紧紧跟随,而且同仁堂等强势竞争对手也进入这个品类了,据说仅在山东生产阿胶的大小企业就已近千家,这个数字是否夸张不得而知,但是显然,阿胶类大小企业仅在山东就已经是数量可观了。据有关报道说,整个阿胶行业都感谢老秦以及东阿阿胶公司这些年做出的贡献,因为他们拯救了一个行业(包括还扶贫了那么多的贫困群众),我认为这是说的一句公道话。据老秦预言,整个十三五,阿胶行业的收入有望达到600-1000亿元。

可以想象得出,如果阿胶整体行业共同繁荣发展了,作为龙头老大的东阿将来还会差到哪里去吗(反正东阿阿胶已经不可救药地侵入了消费者的心智)?市场经济条件下,绝不仅仅是你死我活的竞争,有时还有“竞合”效应呢。

如果让我给公司提一点建议的话,我倒是建议,阿胶这个行业整体而言,还是要紧紧抓住年轻人的心,比如培育80后、90后们,毕竟这些时代进步了,按照阿胶黑们的说法,这些年轻人的“智商税”也不是那么好收的了呢!

不过,据我的观察,这个势头还不错,比如东阿公司在去年的阿胶节上还动用一些新媒体,一些年轻人的网红们也受邀加入进来,一起为阿胶呐喊助威呢!

2、十三五再造一个阿胶的目标能否实现?

按照老秦的谋划,“十三”五战略目标“6321”:即收入单品块60亿元,浆30亿元,桃花姬20亿元,生物药10亿。即在“十二五”已造一个阿胶的基础上再造一个阿胶。我们从整个行业来畅想,“十三五”时期,阿胶整个品类就是实现行业产值300亿元,果如是,东阿阿胶届时实现“三分天下有其一”,实现100亿元以上收入也是大概率事件。

现在来看,这个目标越来是越近了,而且实现的概率不是减小了,而是进一步增大了。投资虽然说一万年太久,只争朝夕,但是太短视了当然也做不好投资,比如站在五年的时间周期上看,可能就不会被一两季度的增长或快或慢而遮望眼了!

3、目前的阿胶估值是高还是低?

截止今天收盘,东阿阿胶的总市值401.44亿(今天小幅度上涨1.05%,看来市场先生也小意思了一下)。依其净利20.44元计算,对应市盈率19.64倍;以扣非19.61亿计算,对应市盈率20.47倍。

最好的估值,并不是拿着计算器紧锁着眉头计算出来的,而是一眼定胖瘦的。在我个人看来,现价的东阿至少不是个超重的大胖子的。

障碍当前东阿发展的最大障碍其实还是驴皮。据老秦说,这个发展的瓶颈有望在2020年解决,如果这个问题解决了,是不是东阿就可以撸起袖子加油干了呢?

当然,投资不能寄托于美好的愿望,也就是说投资不能光想好事、美事儿,反而要向下寻找支撑。退一步讲,就是将来仍然保持着目前的状态,比如,未来几年市场仍然给予它如此水平的市盈率,按照我的简单推算法,那么,未来东阿公司的年增长率就是自己的收益率了。这么一想,似乎感觉也并不太坏。

所以,正如题目所言,暗服阿胶不肯道,只是未到双击时。当然,自己在内心里是希望有着双击的那一天。

最后说一点闲话。2017年的年报,老秦这封致股东的信写得还真不错,其文采之飞扬,行文之醇重,单纯从作文的角度讲就值得细品。如果不是老秦自己亲自动笔,那说明东阿公司还真是有秀才高人??!

虽然,从这封信中也不难看出些溢美之词,但也分明能够感觉出老秦的责任担当!

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